ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ

Οι πρώτες εκτιμήσεις για τα μέτρα της ΕΚΤ. Τα πρώτα απτά αποτελέσματα μετά την ανακοίνωση και την εφαρμογή των μέτρων της ΕΚΤ (5ης Ιουνίου) είναι τα ακόλουθα:

Μειώθηκαν σημαντικά οι καταθέσεις των τραπεζικών ιδρυμάτων στην ΕΚΤ όπως ήταν αναμενόμενο. Μια μείωση περίπου 25 δις ευρώ. Οι καταθέσεις τώρα ανέρχονται περίπου σε 13,6δις ευρώ. Τα αρνητικά επιτόκια επέδρασαν δραστικά στην παρατηρούμενη μείωση. Το ζήτημα είναι που οδηγούνται αυτές οι καταθέσεις.

Το επιτόκιο overnight Eonia ( το οποίο μετρά το κόστος χρήματος των συναλλαγών μεταξύ των τραπεζικών ιδρυμάτων (πλεονασματικών –ελλειμματικών) στο τέλος της ημέρας όταν θα πρέπει να παρουσιάζουν ισοσκελισμένο ισοζύγιο, μειώθηκε επίσης σημαντικά κατά 58,0% , από 0,104% στο 0,043% τις 13 Ιουνίου. Δηλαδή υπό μιαν έννοια και ο δεύτερος στόχος των μέτρων της ΕΚΤ φαίνεται ότι επιτυγχάνεται. Από την αρχή του έτους το επιτόκιο overnight Eonia παρουσίαζε υψηλή μεταβλητότητα.

Τον Απρίλιο ανήλθε στο ο,7% υψηλότερο και από τον πληθωρισμό 0,5% αντανακλώντας την μεγάλη απόκλιση μεταξύ των τραπεζών των χωρών του βορρά (πλεονασματικές) και των χωρών του νότου (ελλειμματικές). Τώρα με τα μέτρα της ΕΚΤ φαίνεται ότι επέρχεται σταθεροποίηση του επιτοκίου overnight Eonia σε ύψος κοντά στο μηδέν όπως συμβαίνει και στις ΗΠΑ με την νομισματική πολιτική της Fed.Φαίνεται λοιπόν ότι οι ευρωπαϊκές τράπεζες δεν πρέπει να έχουν προβλήματα να καλύψουν τα ημερήσια ελλείμματά τους.

Όμως η επίτευξη των ενδιάμεσων στόχων δεν σημαίνει ότι θα επιτευχθεί και ο βασικός στόχος που είναι η μεταφορά του προσφερόμενου χρήματος στην πραγματική οικονομία. Εδώ υπάρχει μεγάλος σκεπτικισμός ο οποίος εδράζεται στους παρακάτω λόγους.

Είναι γνωστόν ότι οι τραπεζικές πιστώσεις δεν εξαρτώνται από την κατάσταση που ευρίσκεται το καθημερινό ισοζύγιο των αποθεμάτων της. Κάθε τραπεζικό ίδρυμα έχει πρόσβαση στη ρευστότητα πάντοτε σε σχέση με το κόστος χρήματος που είναι διαθέσιμη να καταβάλλει. Συνεπώς η σημερινή κατάσταση στη διατραπεζική αγορά βεβαίως είναι περισσότερο ευνοϊκή αλλά δεν σηματοδοτεί αυτομάτως την επέκταση της πίστωσης προς την πραγματική οικονομία. Είναι μια αναγκαία αλλά όχι ικανή συνθήκη. Η ικανή συνθήκη εξαρτάται από τη ζήτηση των επιχειρήσεων και νοικοκυριών η οποία θα αξιολογηθεί με βάση την πιστοληπτική τους ικανότητα.

Όμως η ευρωπαϊκή οικονομία βρίσκεται ακόμη σε στασιμότητα και τα πιστοληπτικά κριτήρια ακριβώς για το λόγο αυτό είναι υψηλά. Οι αποταμιεύσεις των νοικοκυριών είναι χαμηλές λόγω της ακολουθούμενης πολιτικής λιτότητας , άρα το διαθέσιμο εισόδημα είναι περιορισμένο. Στην ευρωζώνη υπάρχουν 18 εκατομμύρια άνεργοι. Παράλληλα ο τρόπος που διατίθενται τα χρήματα από την ΕΚΤ είναι σχεδόν βέβαιο ότι κατευθύνει τον μεγάλο όγκο των χρημάτων σε εκείνα τα τραπεζικά ιδρύματα που δεν τα έχουν ανάγκη (αυτό σημαίνει ότι υπάρχει μεγάλη πιθανότητα να μην κάνουν χρήση αυτών των δυνατοτήτων) και όχι σε εκείνα που τα έχουν ανάγκη. Η ΕΚΤ (Μηνιαίο Δελτίο , Ιούνιος 2014) σκιαγραφεί τις εξελίξεις ως εξής:

«Από μια γενικότερη σκοπιά, η υποτονικότητα των τραπεζικών χορηγήσεων εξακολουθεί να αντικατοπτρίζει την επίδραση παραγόντων τόσο από την πλευρά της προσφοράς όσο και από την πλευρά της ζήτησης, αν και οι επιδράσεις τους διαφέρουν σημαντικά από χώρα σε χώρα. Επιπλέον, ο κατακερματισμός των χρηματοπιστωτικών αγορών και το αυξημένο κόστος δανεισμού που αντιμετωπίζουν οι μη χρηματοπιστωτικοί τομείς σε ορισμένες χώρες συνεχίζουν να επηρεάζουν δυσμενώς τις δαπάνες και την κεφαλαιακή δαπάνη.

Η υπερχρέωση του ιδιωτικού τομέα μπορεί επίσης να επηρεάζει αρνητικά τη ζήτηση τραπεζικών χορηγήσεων σε αρκετές χώρες. Επιπλέον, οι επιχειρήσεις σε αυξανόμενο βαθμό υποκαθιστούν τα τραπεζικά δάνεια με εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης, όπως τα εσωτερικά τους κεφάλαια και, όσον αφορά τις μεγαλύτερες επιχειρήσεις του μη χρηματοπιστωτικού τομέα, με απευθείας άντληση κεφαλαίων από τις κεφαλαιαγορές . Τα αποτελέσματα της έρευνας τραπεζικών χορηγήσεων του Απριλίου 2014 επιβεβαιώνουν τη σταθεροποίηση των πιστωτικών συνθηκών από πλευράς τραπεζών για τις επιχειρήσεις της ζώνης του ευρώ:

Το καθαρό ποσοστό των τραπεζών που ανέφεραν ότι εφαρμόζουν πιο αυστηρά πιστοδοτικά κριτήρια για τα επιχειρηματικά δάνεια παρέμεινε γενικά αμετάβλητο στο 1%, ενώ οι τράπεζες προβλέπουν καθαρή χαλάρωση των πιστοδοτικών κριτηρίων το β΄ τρίμηνο του 2014. Από την πλευρά της ζήτησης, το καθαρό ποσοστό των τραπεζών που δηλώνουν αυξημένη ζήτηση δανείων είναι θετικό σε όλους τους τομείς για πρώτη φορά από τα μέσα του 2011. Επίσης, οι τράπεζες αναμένουν ότι η ζήτηση για όλες τις κατηγορίες δανείων θα αυξηθεί το β΄ τρίμηνο του 2014».

Όπως και να έχουν πάντως τα πράγματα, καλό είναι να περιμένουμε τους προσεχείς μήνες για να παρακολουθήσουμε στην πράξη τις εξελίξεις.

Η αποτελεσματικότητα των μέτρων Ντράγκι εξαρτάται από τις τράπεζες.

Όπως είναι γνωστό, ο Mario Draghi υποσχέθηκε μέχρι 1 τρισ. ευρώ φρέσκο, νέο χρήμα για την πραγματική οικονομία με τις αποφάσεις της 5ης Ιουνίου. Το βασικό πρόβλημα των μέτρων ήταν οι δυσκολίες του διαύλου μέσω του οποίου η προσφερόμενη ρευστότητα θα φθάσει στον επιλεγέντα ως επιθυμητό στόχο.

Ο δίαυλος είναι το ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα και ο στόχος η πραγματική οικονομία. Εκτός των γενικών προβλημάτων άσκησης της νομισματικής πολιτικής που δημιουργούνται σε παρόμοιες περιπτώσεις, οι τεχνικές λεπτομέρειες που καθορίζουν επακριβώς τον τρόπο άσκησης της νομισματικής πολιτικής (ECB, Modalities of the targeted longer-term refinancing operations, 3 July 2014) δημιούργησαν επιπλέον ζητήματα που συνδέονται, σχεδόν ευθέως, με την αποτελεσματικότητα της νομισματικής πολιτικής και την επίτευξη του βασικού στόχου. Σύμφωνα λοιπόν με τα όσα αναφέρονται στο προαναφερόμενο κείμενο διατυπώνονται οι εξής παρατηρήσεις.

Πρώτον, δεν υπάρχουν, ας το ονομάσουμε «υποχρεωτικές οδοί» έτσι ώστε το προσφερόμενο χρήμα να φθάσει στην πραγματική αγορά, δηλαδή στις επιχειρήσεις και στα νοικοκυριά. Κάτι τέτοιο δεν προβλέπεται από τη θεσμική λειτουργία του Ευρωσυστήματος. Η νομισματική πολιτική δεν ασκείται μέσω διοικητικών αποφάσεων καθορισμού της πιστωτικής επέκτασης. Με αυτό το καθεστώς οι τράπεζες μπορούν να κάνουν πρακτικά ότι θέλουν ως προς την άσκηση της πιστωτικής επέκτασης.

Καταρχάς δεν είναι υποχρεωμένες να συμμετάσχουν παρά μόνο αν έχουν τη δυνατότητα να δανείσουν με τα πιστοληπτικά κριτήρια τα οποία στην παρούσα φάση, λόγω της παρατεταμένης στασιμότητας της οικονομίας αλλά και των νέων κριτηρίων της Βασιλείας ΙΙΙ είναι προφανώς πολύ υψηλότερα. Εάν θέλουν όμως να συμμετάσχουν στο πρόγραμμα ,το μοναδικό αποτέλεσμα που πρέπει να δείξουν, είναι ότι τα δάνειά τους προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις συνολικά αυξάνονται. Αυτό δεν είναι δύσκολο να επιτευχθεί ανεξαρτήτως αν κάνουν χρήση των δανείων της ΕΚΤ ή όχι. Φθάνει μια απλή αναχρηματοδότηση των ήδη υφιστάμενων δανείων και κάτι ακόμη.

Δεύτερον, για να αποφύγουν την προβλεπόμενη ποινή, δηλαδή να επιστρέψουν τα δάνεια στην ΕΚΤ, σε δύο χρόνια αντί για τέσσερα, οι τράπεζες πρέπει να αποδείξουν ότι έχουν σεβαστεί μια συγκεκριμένη παράμετρο. Η ροή των νέων δανείων ο ρυθμός αύξησης της πιστωτικής επέκτασης) στην οικονομία θα πρέπει να είναι υψηλότερη από ένα ελάχιστο μέγεθος. Αυτό το αντιπροσωπευτικό μέγεθος, όμως, δεν είναι το ίδιο για όλες τις τράπεζες. Οι τράπεζες οι οποίες τον τελευταίο χρόνο, έχουν αυξήσει τις πιστώσεις τους μπορούν να τις διατηρήσουν αμετάβλητο το ρυθμό αύξησης δίχως περαιτέρω μεγέθυνση. Δηλαδή το αντιπροσωπευτικό μέγεθος (benchmark) που χρειάζεται να υπερβούν είναι μηδενικό.

Τώρα οι τράπεζες που το τελευταίο χρόνο έχουν μειώσει την πιστωτική τους επέκταση, όπως στην Ελλάδα, μπορούν να συνεχίσουν να την μειώνουν, σύμφωνα με την τάση του προηγούμενου έτους, για ένα έτος και στη συνέχεια να διατηρήσουν το ρυθμό επέκτασης σταθερό για το επόμενο χρόνο. Δηλαδή στην περίπτωση αυτή ο αντιπροσωπευτικός δείκτης (benchmark) είναι αρνητικός. Το γενικό συμπέρασμα είναι ότι: τα τραπεζικά ιδρύματα δεν είναι υποχρεωμένα να προβούν σε αύξηση της χρηματοδότησης της πραγματικής οικονομίας το προσεχές έτος, για να έχουν πρόσβαση στην έκτατη χρηματοδότηση από την ΕΚΤ, με το χαμηλό επιτόκιο 0,25%.

Έτσι, αν θέλουν , την περίοδο αυτή μπορούν, μέσω της έκτατης χρηματοδότησης, να αγοράζουν Έντοκα ή Ομόλογα του Δημοσίου των οποίων η απόδοση είναι πολλαπλάσια (πάνω από 3,5%). Δύσκολο φαίνεται να αντισταθούν σε ένα κέρδος (πρόσοδος) χωρίς κόπο, πάνω από 3,0%.

Εν κατακλείδι, παρατηρούμε ότι οι τράπεζες εξακολουθούν να έχουν τις ίδιες δυνατότητες, όπως και στην προηγούμενη κατάσταση, να αποσπούν προσόδους μέσω της αγοράς δημοσίου χρέους ενώ παράλληλα διατηρείται η σχέση διαπλοκής με το δημόσιο. Εδώ πρέπει να τονίσουμε μια εμφατική διαφορά με την πολιτική που άσκησε(ει) η FED: ενώ στις ΗΠΑ το δημόσιο και το ιδιωτικό χρέος το αγόραζε η FED, εδώ οι αγορά γίνεται μέσω των εμπορικών τραπεζών. Γίνεται άμεσα κατανοητή η διαφορά ως προς την αποτελεσματικότητα της νομισματικής πολιτικής αλλά και της αποφυγής δημιουργίας και ιδιοποίησης προσόδων εκ μέρους του εμπορικού τραπεζικού συστήματος εις βάρος της πραγματικής οικονομίας.

Κώστας Μελάς. Καθηγητής Οικονομικών, Συγγραφέας